Τρίτη, 16 Νοεμβρίου 2010

Roubini:Σχέδιο κρατικών αναδιαρθρώσεων για ΕΕ


Nouriel Roubini *
Δημοσιεύθηκε: euro2day.gr
Ενώ η Ευρωπαϊκή Ένωση προσπαθεί να επιβάλει στην Ιρλανδία να δεχτεί το πακέτο στήριξης, η κυβέρνηση του Δουβλίνου σχεδόν αδυνατεί να πουλήσει τα ομόλογά της στην ανοιχτή αγορά, όπως ακριβώς συνέβη και με την Ελλάδα, την προηγούμενη άνοιξη. Τα spreads των ομολόγων της Ισπανίας, της Ιταλίας και της Πορτογαλίας επίσης αυξάνονται, ενώ ο υπουργός Οικονομικών της Πορτογαλίας προειδοποίησε τη Δευτέρα ότι και η χώρα του ενδέχεται να δεχτεί χείρα βοηθείας.
Βραχυπρόθεσμα, η Ε.Ε. θα λύσει το πρόβλημα με ένα πακέτο διάσωσης για την Ιρλανδία, όπως ακριβώς έπραξε και με την Ελλάδα. Πιθανότατα, θα ακολουθήσει την ίδια στρατηγική και με την Πορτογαλία. Γίνεται όμως έτσι αντιληπτό ότι αυτή η κυλιόμενη διαδικασία, η οποία τοποθετεί τις ζημίες των ιδιωτικών τραπεζών στους προϋπολογισμούς του Δημοσίου, μπορεί να οδηγήσει σε κρατικές χρεοκοπίες.

Για να το θέσουμε απλά, οι Ιρλανδοί -όπως και οι Έλληνες- οδηγούνται σε χρεοκοπία. Το δημοσιονομικό τους έλλειμμα θα ανέλθει στο 30% του ΑΕΠ στα τέλη αυτού του έτους. Το δημόσιο χρέος της Ιρλανδίας, την ίδια περίοδο, θα φτάσει στο 100% του ΑΕΠ και αναμένεται να αγγίξει το 120% του ΑΕΠ, αν όχι υψηλότερα, μέσα στα επόμενα δύο χρόνια.

Κατά συνέπεια, θα χρειαστεί σύντομα να υπάρξει αναδιάρθρωση του δημόσιου χρέους, ανεξαρτήτως των λεπτομερειών οποιουδήποτε προσωρινού πακέτου στήριξης. Το σημαντικό ερώτημα για τους Ευρωπαίους αξιωματούχους είναι πώς πρέπει να γίνει αυτή η αναδιάρθρωση χρέους.

Προς το παρόν, η Ε.Ε. δικαιολογεί την έκτακτη χρηματοδότηση με το επιχείρημα της έλλειψης ενός θεσμοθετημένου μηχανισμού για την αναδιάρθρωση χρεών. Αυτή η διαδικασία, που βρίσκεται υπό εξέταση στην Ε.Ε., φέρει τους ιδιώτες κατόχους κρατικών ομολόγων να καταγράφουν ζημίες προτού υλοποιηθεί κρατική στήριξη. Πράγματι, η πρόσφατη εκτίναξη του ιρλανδικού χρέους ξεκίνησε καθώς προέκυψαν ο πρώτες ενδείξεις για την ύπαρξη διερευνητικής ευρωπαϊκής συμφωνίας ως προς τη δημιουργία ενός μόνιμου μηχανισμού για την αναδιάρθρωση των κρατικών χρεών.
Μία παρόμοια συζήτηση είχε γίνει την περίοδο 2001 - 2002, όταν το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο είχε προτείνει έναν μηχανισμό αναδιάρθρωσης κρατικών χρεών (SDRM) για τις αναπτυσσόμενες οικονομίες, έτσι ώστε να αποφασιστεί ποιοι κάτοχοι κρατικών τίτλων θα αποπληρώνονταν και πόσα θα λάμβαναν. Η εμπειρία αυτή, όμως, έδειξε ότι η αναδιάρθρωση μπορεί να υλοποιηθεί με το πατροπαράδοτο εργαλείο της ανταλλακτικής προσφοράς ομολόγων, κατά την οποία το κρατικό χρέος ανταλλάσσεται με άλλους τίτλους.

Τέτοιες προσφορές εφαρμόστηκαν στις περιπτώσεις του Πακιστάν, της Ουκρανίας, της Ουρουγουάης και της Δομινικανής Δημοκρατίας. Η Αργεντινή, η Ρωσία και το Εκουαδόρ επίσης χρησιμοποίησαν αυτήν την τεχνική, αν και στις συγκεκριμένες χώρες οι προσφορές ανταλλαγών διατυπώθηκαν αφού είχε πραγματοποιηθεί αθέτηση πληρωμών. Η Ε.Ε. θα πρέπει να δει με προσοχή αυτά τα παραδείγματα. Εάν τα μελετούσε, θα έβλεπε ότι δεν είναι απαραίτητος ένας θεσμοθετημένος μηχανισμός για να εφαρμοστεί η ελεγχόμενη αναδιάρθρωση, την οποία η Ευρώπη θα πρέπει σύντομα να παρουσιάσει.
Εκείνοι που υποστηρίζουν τη λύση του SDRM ανησυχούν μήπως οι επενδυτές με ληξιπρόθεσμους τίτλους οδηγηθούν στην έξοδο κινδύνου, πυροδοτώντας μία ανεξέλεγκτη χρεοκοπία και επιβάλλοντας ακόμη μεγαλύτερες ζημίες στους άλλους κατόχους ομολόγων. Παρ' όλα αυτά, οι κυβερνήσεις μπορούν να εμποδίσουν την άτακτη φυγή των επενδυτών με άλλους τρόπους. Επίσης, δεν πρέπει να ανησυχούν για το πρόβλημα των αποκαλούμενων free rider (των ιδιωτών επενδυτών που δεν αποδέχονται ευρύτερη συμβιβαστική συμφωνία, περιμένοντας να αποπληρωθούν σε μεταγενέστερο στάδιο). Ο κίνδυνος είναι βεβαίως υπαρκτός, αλλά η εμπειρία από τις χρεοκοπίες των αναπτυσσόμενων αγορών δείχνει πως μόνο ένα μικρό τμήμα των επενδυτών επιλέγει να διακινδυνεύσει τόσο όταν βρίσκεται επί τάπητος μία λογική εναλλακτική προσφορά.
Ο SDRM είναι σχεδιασμένος κατά τέτοιον τρόπο ώστε να αποτρέπει και τον κίνδυνο προσφυγής στη Δικαιοσύνη, καθώς επενδυτές θα μπουν στη διαδικασία να διεκδικήσουν μέσω της δικαστικής οδού τις απαιτήσεις τους. Η περίπτωση της Αργεντινής αποδεικνύει πως η κρατική ασυλία είναι τόσο ισχυρή που μπορεί να αντιμετωπίσει τις περισσότερες νομικές διεκδικήσεις. Επιπλέον, ενώ οι κρατικοί τίτλοι των αναδυόμενων οικονομιών εκδίδονται συνήθως στο Λονδίνο ή στη Νέα Υόρκη, τα χρέη των μελών της ευρωζώνης εκδίδονται σε ευρωπαϊκές πρωτεύουσες. Κατά συνέπεια, η νομική προστασία που έχουν η Αθήνα και το Δουβλίνο θα μειώσει περαιτέρω τις πιθανότητες που έχουν οι ιδιώτες πιστωτές στις αίθουσες των δικαστηρίων.
Βεβαίως, μια χώρα που βρίσκεται υπό καθεστώς χρεοκοπίας θα πρέπει να εξασφαλίσει νέα χρηματοδότηση για να είναι βιώσιμη η αναδιάρθρωση τόσο των χρεών όσο και της οικονομίας της. Ενώ, όμως, οι υφιστάμενοι κανόνες του ΔΝΤ επιτρέπουν αυτήν τη νέα χρηματοδότηση, οι κανόνες του συστήματος στήριξης της ευρωζώνης, του Ευρωπαϊκού Ταμείου Χρηματοοικονομικής Σταθερότητας των 440 δισ. ευρώ, θα μπορούσαν να επεκταθούν για να επιτρέψουν τέτοια χρηματοδότηση.

Πολλά από αυτά τα ζητήματα είναι δυνατόν να αποφευχθούν εξ ολοκλήρου εάν το μέλος της ευρωζώνης που αντιμετωπίζει προβλήματα διατυπώσει στους πιστωτές ανταλλακτική προσφορά πριν προχωρήσει σε αθέτηση πληρωμών. Με αυτόν τον τρόπο θα αποφύγει τις προσφυγές στη Δικαιοσύνη, θα μειωθεί ο κίνδυνος μετάδοσης του χρηματοοικονομικού κινδύνου, δεν θα υπάρχει επίσημη κήρυξη πτώχευσης και οι ζημίες για τους χρηματοοικονομικούς οργανισμούς που έχουν μεγάλο όγκο κρατικών τίτλων θα αναβληθούν.

Πράγματι, όπως αποδεικνύουν τα παραδείγματα του Πακιστάν, της Ουκρανίας και της Ουρουγουάης, προληπτικές συμφωνίες μπορεί να υπάρξουν χωρίς να μειωθεί η ονομαστική αξία του χρέους, μέσω είτε παράτασης στη λήξη των τίτλων είτε αλλαγών στο επιτόκιο για την έκδοση νέων δανείων σε επίπεδα χαμηλότερα της αγοράς.
Η συζήτηση που γίνεται τώρα, λοιπόν, για τη δημιουργία ενός ευρωπαϊκού SDRM είναι παραπλανητική. Η Ε.Ε. έχει ήδη αποφασίσει έκτακτη χρηματοδότηση για την Ελλάδα και την Ιρλανδία, όχι μόνο γιατί δεν έχει τον θεσμικά επίσημο μηχανισμό που να επιτρέπει ελεγχόμενη χρεοκοπία, αλλά και γιατί εκφράζονται ανησυχίες για συστημική μετάδοση. Όμως, ο καλύτερος τρόπος για να αντιμετωπιστεί αυτός ο κίνδυνος είναι η ελεγχόμενη αναδιάρθρωση χρεών μέσω ανταλλακτικών συμφωνιών. Όσο ταχύτερα παραδεχτεί η Ε.Ε. αυτήν την πραγματικότητα τόσο γρηγορότερα μπορεί να φέρει και πάλι σε τάξη τα οικονομικά της.


* O κ. Nouriel Roubini είναι καθηγητής οικονομικών στο New York University και πρόεδρος του Roubini Global Economics.

Δεν υπάρχουν σχόλια:

Δημοσίευση σχολίου